덕양에너젠, '효성중공업' 비교대상 맞나⋯공모가 고평가 논란

[아이뉴스24 성진우 기자] 코스닥 상장을 추진 중인 덕양에너젠이 공모가를 산정하면서 기업가치를 지나치게 고평가했다는 지적이 일고 있다. 사업 유사성이 없음에도 효성중공업을 무리하게 비교 대상에 포함시켜 무리한 가치 평가를 한 것이 아니냐는 지적이다.

8일 금융감독원에 따르면 덕양에너젠은 일반 공모를 위한 신주 모집 공모가 희망밴드를 8500~1만원으로 확정했다.

공모가는 유사 기업으로 선정한 제이앤케이글로벌과 효성중공업의 작년 3분기 기준 평균 상각전영업이익(EV/EBITDA) 30.32배를 거래 배수로 활용했다.

JNK글로벌과 효성중공업의 EV/EBITDA 배수는 각각 34.39배, 26.25배 수준이다.

덕양에너젠은 증권신고서에서 "효성중공업은 사업보고서 상 액화수소 공장을 설립해 가동하고 있고, 다수의 수소 충전소를 설립한 이력이 있으나 주요 사업 대비 그 비중이 낮아 구체적인 수소 관련 매출 비중을 확인하기 어렵다"고 하면서도 최종 비교대상 기업으로 선정했다.

2020년 설립된 덕양에너젠은 클로르-알칼리 공정(CA 공정)에서 발생하는 부생수소 원료를 정제해 고순도 산업용 수소를 생산하는 업체다. 주로 파이프라인을 통해 석유화학 기업에 수소를 공급한다. 2024년 매출액(약 1374억원)의 90%가 수소 부문에서 나왔다. 영업이익은 60억원 수준이다.

이에 비해 효성중공업은 전력 중심 중공업과 건설 비중이 절대적으로 높다. 작년 3분기 기준 매출의 69.49%가 중공업 부문에서 발생했다. 전력을 활용한 변압기, 차단기 등이 주력 제품이다. 이 외에 건설 부문이 29.93%를 차지했다. 수소 사업과 무관한 것은 아니지만, 그 성과는 미미한 수준이다. 그럼에도 효성중공업에 대해 '액화수소 및 수소 충전소 사업 부문'을 중공업 부문에 포함시켜 매출액 기준을 충족한다는 논리를 펼쳤다. 수소 관련 매출은 없지만, 수소 관련 매출 및 납품 실적을 보유하고 있다는 이해하기 어려운 논리다.

또 다른 유사 기업 제이앤케이글로벌도 마찬가지다. 수소 생산·공급이 주력 사업인 덕양에너젠과 달리 수소 충전소 및 추출기를 설계·시공하고 이를 유지 보수하는 데 특화됐다. 즉, 수소를 직접 만드는 것이 아니라 수소 생산 기지를 짓는 업체라 그 차이가 크단 지적이다.

이마저도 제이앤케이글로벌의 수소 사업 부문은 작년 3분기 기준 매출액의 약 18.8%에 불과하다. 2024년 말 기준을 적용해야 사업 비중 20.2%로 선정 기준에 겨우 부합한다. 나머지는 석유화학 단지에서 사용하는 산업용 가열로 사업 부문이 차지한다.

EV/EBITDA를 평가 지표로 활용한 점도 논란이다. 덕양에너젠이 지분 50%를 보유한 공동기업 케이앤디에너젠의 영업 외 비용을 기업 가치에 덜 반영하기 위한 선택으로 보인다. PER로 계산 시 순이익에 악영향을 주지만, EBITDA에선 감가상각비 등 각종 비용을 제하지 않고 실적을 산출할 수 있다.

현재 덕양에너젠이 케이앤디에너젠의 공장 건설 등 이유로 출자한 금액은 작년 3분기까지 누적 430억원에 달한다. 그럼에도 여전히 영업손실이 지속돼 덕양에너젠은 해당 분기에만 17억원의 지분법 손실을 입었다. 올해도 공모 자금 일부인 30억원이 추가로 투입될 전망이다.

한편 덕양에너젠은 오는 12일부터 16일까지 기관투자가 대상 수요예측을 실시할 예정이다. 19일 공모가를 확정하고 20~21일 일반 청약을 받는다. NH투자증권과 미래에셋증권이 주관을 맡았다.